[비즈한국] 尹錫悦（ユン・ソンニョル）大統領は最近、AI（人工知能）3大強国への飛躍に向けた大規模な投資誘致を強調し、AIの根幹であり、韓国の輸出を支える柱である半導体への政府投資を約束した。一時期不振に喘いでいた半導体は昨年末から回復し始め、12ヶ月連続の輸出増を牽引している。これに政府が投資拡大を約束したことで、今後も順風満帆に見える。
しかし問題は、外国系投資銀行の見方や指標が示す数値が異なっているという点だ。外国系投資銀行は、韓国の半導体産業に対して否定的なレポートを相次いで出している。国内では「K半導体」に対して過度に厳しい基準を突きつけているという不満の声も出ているが、投資環境を示す指標である「トービンQ」を見ると、外国系投資銀行の警告を無視し難いという指摘がある。近年の半導体産業におけるトービンQは、他の産業に比べて増加ペースが鈍化しているためだ。
尹大統領は9月26日、「国家人工知能委員会発足式および第1回会議」を主宰し、「AIが人類の生活を変える文明史的大転換を経験している今、AI大転換を通じた国家大改造が未来の命運を左右するだろう」とし、「政府は今後、クラウドやネットワーク、AI、半導体をはじめとするAI全般のエコシステム構築に積極的に投資する」と強調した。
尹大統領がAI3大強国への飛躍に自信を見せたのは、韓国が半導体産業において国際的な競争力を備えているとの判断に基づくものだ。実際、世界的な景気低迷の中で苦戦していた韓国の半導体は、昨年11月から前年同月比で増加に転じ、輸出を牽引してきた。産業通商資源部によると、9月の輸出は秋夕連休による操業日数減にもかかわらず増加し、12ヶ月連続のプラス基調を維持した。これには9月に136億ドルと過去最高を記録した半導体輸出が最大の力となった。
このように韓国の半導体産業にはバラ色の道が敷かれているように見えるが、外国系投資銀行は連日、警告音を鳴らしている。モルガン・スタンレーは9月15日、「冬が近づいている（Winter looms）」と題したレポートを通じ、SKハイニックスの目標株価を26万ウォンから12万ウォンに引き下げ、投資判断を「オーバーウェイト（買い推奨）」から「アンダーウェイト（売り推奨）」へ変更した。また、サムスン電子005930の目標株価も10万5000ウォンから7万6000ウォンに引き下げた。来年からAIサーバー用メモリ半導体であるHBM（広帯域メモリ）の供給過剰や、スマートフォンとPCの需要減少に伴う汎用DRAMやNAND型フラッシュメモリなどの需要萎縮が起こり得るという理由からだ。
マッコーリーも9月末、サムスン電子の目標株価を12万5000ウォンから6万4000ウォンに引き下げ、投資判断を「買い」から「中立」に格下げした。マッコーリーは「DRAMメモリの供給過剰により平均販売価格（ASP）が下落に転じる中、前線産業の需要萎縮が業績の鈍化につながるだろう」と指摘した。国内の一部では、最近の半導体輸出回復の流れを根拠に、モルガン・スタンレーとマッコーリーのレポート内容は過剰だと批判している。しかし、企業の投資機会を示すトービンQを見ると、半導体産業の状況はそれほど楽観視できない。
トービンQは、米国の経済学者ジェームズ・トービン（1918~2002年）が提唱した概念で、株式市場で評価された企業の市場価値を、企業が保有する実物資本の価値で割った値である。したがって、将来の利益への期待が株式市場価値に反映されている企業ほど、トービンQは高くなる。そのため、トービンQが高いほど、企業は将来の期待利益を狙って投資をさらに拡大することになる。韓国の製造業の場合、過去5年間（2018~2022年）のトービンQは、その前の5年間（2013~2017年）に比べて全体的に増加した。
しかし産業別に見ると、半導体が含まれる電子部品・コンピュータ製造業のトービンQの増加幅は、他の製造業分野に比べて低い。医薬品製造業の場合、トービンQは2013~2017年の2.3から2018~2022年には3.7へと、1.4ポイントも増加した。また、電気機器製造業も同期間にトービンQが1.5から2.2へ0.7ポイント上昇した。これに対し、半導体などの電子部品・コンピュータ製造業のトービンQは2013~2017年の2.0から2018~2022年には2.3へと、0.3ポイントの上昇にとどまった。半導体産業に対する期待が、他の産業に比べて弱まっているということである。