[비즈한국] 120億ウォンの借金がある。評価額800億ウォンを超える株式もある。株を売って返せばいいのではないか。単純な算数の問題だが、現実ではなかなか答えを出せない難題となっている。
クリエイターコンテンツプラットフォームOGQのシン・チョルホ代表の話だ。ビズ韓国は以前、シン代表が投資契約上の「利害関係人」条項により、会社が受け取った投資金90億ウォンに対する個人支払い義務を負うことになった過程（関連ニュース 「創業者一人で120億ウォンの借金」連帯保証よりも恐ろしい「利害関係人」の罠）を報じた。債務発生の是非はさておき、この巨額の借金を返す方法は何だろうか。
方法は3つある。△会社が投資家の持ち分を買い取って消滅させること、△シン代表が自分の持ち分の一部を売ること、△第三者が投資家の持ち分を買い取ること。このうち一つでも成立すれば債務は解決し、会社も経営権も守れる。しかし、今これら3つの方法はそれぞれ理由があってすべて塞がれている。投資契約の過程で挿入される条項である「事前同意権」という障害のためだ。
差等有償減資を通じた投資金回収
まず、最もすっきりとした解決策は、投資金を実際に受け取った会社レベルでの解決だ。会社がすべての株主の持ち分を同じ比率で減らすのではなく、特定の投資家の株式を対象に減資（差等減資）を実施し、その対価を支払う（有償）方式だ。投資家は持ち分を会社に譲渡して投資金を回収し、会社はその株式を消却する。
これは、会社がシン代表の個人債務を肩代わりするのとは法的性格が異なる。会社が投資家との資本関係を整理する過程で、シン代表個人に請求された債務問題も併せて解消する構造だ。
シン代表側は、投資金90億ウォンがOGQの口座にそのまま残っているため、外部機関が算定した公正価値に基づいて投資家の持ち分を買い取るのが最も直接的な解決策だと主張する。しかし、差等減資は取締役会の決議だけで実施することはできない。資本金の減少は株主総会の特別決議事項である。商法上の特別決議は、出席した株主の議決権のうち3分の2以上が賛成し、その賛成議決権が発行済株式総数の3分の1以上でなければ成立しない。減資後には債権者保護手続きなども経なければならない。この期間に最低でも6週間から10週間ほどかかる。
債権者である投資組合の業務執行組合員（GP）ブレイブニューインベストメントとビジョンクリエイターも、差等減資自体には反対しないと述べた。GP側はビズ韓国に対し「差等減資を通じて投資金を回収することに同意する」と回答した。投資家側が2023年5月にOGQに対し、差等有償減資を通じた返済を先に提案したという内容も控訴審判決文に含まれている。
ただし、これまで減資が進まなかった経緯について、両側の説明は食い違っている。シン代表側は、取締役会決議後に投資家へ同意を求めたが長期間返信がなく、強制売却が始まってからようやく同意の意思を示したと主張する。一方、投資家側は「会社から有償減資のための取締役会決議通知や株主総会招集通知書を受け取ったことはない」とし、未同意という事実そのものがなかったと反論した。
変数もある。シン代表側によると、約3%の持ち分を保有するSOOP（旧アフリカTV）は7月初旬、差等減資に反対するという内容証明を送り、実施した場合は役員陣を背任容疑で告訴する可能性があるとも伝えた。
SOOPの持ち分だけで特別決議を単独で阻止することはできない。しかし、刑事告訴の可能性が浮上した状況で、取締役会が手続きを強行するのは容易ではない。減資価格が公正か、会社に損害が発生しないか、シン代表個人の債務解決のために会社財産を使用したと見なされないかといった紛争が予想されるからだ。結局、最初の方法は、対象となる投資家が同意しても株主総会と背任論争という別の関門を突破しなければならない。
個人持ち分売却に立ちはだかる「事前同意権」
2つ目は、シン代表が自分の財産で解決する方法だ。シン代表が保有するOGQの持ち分は約32%、外部評価基準による価値は800億ウォンを超える。一部を売るだけでも120億ウォンを返済し、最大株主の地位と経営権を維持できるというのがシン代表側の説明だ。もちろん、未公開株の評価額が実際の売却価格を保証するわけではない。買い手が必要であり、少数持ち分の割引や税金も考慮しなければならない。それでも会社資金が流出しないため背任論争はなく、IPOを待つ他の株主にも被害がない。3つの方法の中で副作用が最も少ない解決策だ。
問題は、投資契約上の事前同意権だ。ベンチャー投資契約には、創業者が持ち分を処分する際に既存投資家の同意を得るよう定める条項が一般的に含まれる。最大株主が持ち分を売って離脱したり、経営権を揺るがしたりするのを防ぐための装置だ。
しかし、契約は会社を去るための売却と、会社を守りながら債務を返すための売却を区別しない。同意するかどうかは投資家の判断次第であり、回答期限や拒否理由を明らかにする義務がない場合も多い。
事前同意権は持ち分比率による株主総会の表決とも異なる。投資契約ごとに個別に付与されるため、複数の投資家のうち一社でも同意しなければ取引が阻止される可能性がある。事実上の全会一致に近い構造だ。
ビズ韓国はネイバーとSOOPに対し、シン代表の個人持ち分売却に同意する意思があるか問い合わせた。両社とも賛否を明確にはしなかった。
ネイバーは「今回の件に関連してOGQ株主たちと継続的に議論中である」と言葉を慎んだ。
SOOPは「債権者と債務者の間で何があり、今後どう進展するかは当事者以外には正確にわからない」とし、「誤った判断をすれば我々も株主に対する善管注意義務を果たせないリスクがあるため、今は公開された大法院判決に従うしかない」と述べた。さらに「債権者と債務者間の協議が早急に終結することを願う」と付け加えた。
上場企業の株主として十分な事実関係を確認した上で判断しようとする態度は理解できる。問題は、強制売却手続きが同時に進行しているという点だ。同意確認が先送りされている間、シン代表の自発的な持ち分売却は止まっているが、強制執行は続いている。
同意には判断と責任が伴うが、無回答には別途コストがかからない。回答期限も、不同意の理由を説明する義務もないのであれば、判断を保留するだけで事実上の拒否権の効果を発揮できる。
第三者が投資家の持ち分を買い取る方法
3つ目は、第三者が投資組合が保有するOGQの持ち分を買い取る方法だ。会社やシン代表の金を使わず、投資家は投資金を回収できる。
シン代表側は、2024年に上場企業の子会社が投資家の持ち分を元本90億ウォンで買い取る意向を示したが、投資家側が応じなかったと主張する。元本だけでなく判決による利子や訴訟費用まで保証されていなかったことが理由だったと説明した。
これに対しGP側は、具体的な提案ではなかったと反論した。GP側は「買い手と価格情報は投資から5年ほどが経過した2026年6月になって初めて口頭で提示され、法的効力のない意向書しか受け取っていない」とし、「売買契約書の草案さえ受け取っておらず、未同意の意向を表明したこともない」とした。またGP側は、第三者持ち分売却を通じた投資金回収案についても同意するとビズ韓国側に立場を伝えた。
ただし、実際に買収希望者がいたとしても交渉する時間は必要だ。デューデリジェンス（資産査定）、価格交渉、契約条件の調整には通常数か月かかる。その間、シン代表の持ち分に対する強制売却手続きと判決遅延損害金は進行し続ける。
回答しないこともまた一つの意思決定
3つの方法は異なるが共通点がある。自発的な解決には他者の決定が必要であり、その決定が遅れている間は強制執行が止まらないという点だ。シン・チョルホ代表側は、こうした投資金返済を推進するため、GP側に強制執行を猶予してもらうよう求める共同の裁判所嘆願書の作成を要請した。これに対しGP側は、投資金返済以外に裁判所の強制執行手続きを止める方法はないという立場をビズ韓国に示した。
差等有償減資や第三者持ち分買い取りは、GP側が受け取るべき債務額や投資金回収額に満たない可能性がある。これについてシン代表側は、自分の持ち分を一部売却して不足分は埋めるという立場だ。したがって、3つの方法すべてにおいて、既存株主の事前同意が不可欠である。
差等減資は株主総会が決定する。シン代表個人の持ち分売却は事前同意権を持つ既存投資家が鍵を握っている。投資家持ち分の売却は債権者であるGPが選択しなければならない。シン代表には資産があるが、それを処分する決定権を一人では持っていない。
ここに決定的な非対称性がある。事前同意権は契約当事者間の約束であるため、シン代表が自ら持ち分を売ることは防げても、裁判所の差し押さえや特別換価手続きまで防ぐことはできない。
自発的な売却で必要な分だけ持ち分を売って借金を返す道は、既存株主の同意を得なければならない。一方、強制執行では進行方式次第で、シン代表が保有する32%の持ち分全体が換価対象になる可能性も浮上している。ただし、実際の売却範囲や超過価値の精算方式は、裁判所の判断と執行手続きによって変わる。
事前同意権は廃止すべき制度ではない。創業者が投資家の権利を損なったり、一方的に会社を去ったりするのを防ぐ正当な装置だ。しかし、OGQの事例は、この権利に回答期限と説明責任がない場合にどのような膠着状態が生じうるかを示している。誰も明白に違法な行動をしていないのに、何の解決策も機能しない。互いに相手方の不作為を責めている間に債務と利子は膨らみ、自発的解決の可能性は減っていく。
制度や契約は複雑だが、常識的な結論はそれほど複雑ではない。創業者の横領や背任のような不正によって起きたことではない以上、シン代表は経営権を守りながら債務を解決し、投資家は投資金を円満に回収することだ。会社に金があり、創業者に持ち分があるのだから、物理的に不可能ではない。ところが、その常識に至る道を制度が塞いでいる。創業者が投資を受ける瞬間に例外なく署名することになる「利害関係人条項」と「事前同意権」、この2つの装置がどこでどのように誤作動するのか、今や明らかになった。一日も早く改善すべきだという声が噴出している理由だ。