[비즈한국] 原油1バレルあたり70～80ドルの安定したボックス圏は、もはや思い出になりつつある。国際原油価格は100ドル台を行き来しており、4月の米連邦公開市場委員会（FOMC）で連邦準備制度理事会（FRB）は、声明文の文言まで変更しながら「最近のグローバルエネルギー価格の上昇がインフレ圧力に寄与している」と直接言及した。ジェローム・パウエルFRB議長が「今後30～60日間の原油価格の動向が政策文言を完全に変える可能性がある」と述べたことも市場を揺るがした。ガソリンスタンドに行くたびにため息が増え、食料品価格は徐々に上がり、航空券は高騰した。消費者としては財布が薄くなる時期だが、投資家の視点から見ると話は少し変わってくる。
資本は常にどこかへ流れる。高油価局面において、その流れがどこへ向かうのかを読み取れば、少なくともインフレによって資産が浸食される速度は遅らせることができる。
まず、石油関連株を改めて見直す必要がある。最も直感的な選択肢だが、落とし穴も最も多い。「原油価格が上がれば石油会社が儲かる」という通念とは異なり、石油会社の業績の核心変数は原油価格そのものではなく精製マージンだ。つまり、原油を買ってガソリンや軽油に精製して売る際に残る差額である。興味深いのは、現在、石油・化学セクターが市場で一種の「空き家」状態にあるという点だ。これまで期待値が下がっていた状況で、化学製品と基礎素材の販売価格が急激に上昇しており、第1四半期の業績サプライズが出ている。
ダオル投資証券は、今後のアラブ首長国連邦（UAE）の石油輸出国機構（OPEC）脱退問題によって触発される中東の覇権変化が、長期的に原油価格のシナリオに先回りして反映され、セクター全体に温もりが広がる可能性があると指摘した。ただし、S-Oil010950、GS078930、SKイノベーション096770などの韓国の石油会社は、グローバルな精製マージンと為替レート、在庫評価損益によって四半期ごとの業績変動がかなり大きい。石油関連株に投資するなら、四半期決算発表で精製マージンと在庫評価損益の項目を必ず確認し、単純な「原油価格追従株」と勘違いしないことが重要だという助言が出ている。
また、原油ETF・ETNは薬にも毒にもなり得るという点を見過ごしてはならない。これらの商品は、原油価格の方向に直接賭けることができる最も手軽なツールだ。しかし、ここには一つ落とし穴がある。まさにコンタンゴ（contango）によるロールオーバーコストだ。これらの商品は実際の原油を保有するのではなく、先物契約を運用する。満期が近づくと翌月の先物に乗り換える必要があるが、翌月の先物価格が今月より高ければ、その差額分だけ損失が累積する。原油価格が横ばい、あるいは少し上がるだけでも、ETFの価格は少しずつ下がる可能性があるということだ。短期トレーディングのツールとしては有効だが、「長期保有で原油価格の上昇に賭けよう」という発想は推奨しにくい。どうしても長期的なエクスポージャーを望むなら、エネルギー企業の株式を組み入れたセクターETFの方がはるかに合理的だ。同じ原油価格の上昇でも、コンタンゴによる損失なしに企業の業績と配当で利益を積み上げることができるからだ。
これと共に「名目物価上昇の恩恵銘柄」という新しい視点もある。原油価格が上がればすべての物価が上がるが、このとき価格をそのまま、あるいはそれ以上に転嫁できる企業こそが真の恩恵銘柄だという観点だ。代表的に、データセンターのバリューチェーン内の電力設備企業、造船エンジン分野が挙げられる。AIブームでデータセンターの需要が爆発する中、電力設備は供給不足の状態であり、環境規制の強化によって造船エンジンは価格決定力を持つ領域となった。バリュエーション（企業価値評価）の負担があるという点は明確なリスクだが、名目GDPがインフレと共に膨らむ局面では、価格転嫁力こそがマージン防御力となる。単純なインフレヘッジを超えて、インフレを収益に変えられる領域といえる。
インフレヘッジ資産も一つ増やしてみよう。原油価格の上昇は、即座にインフレ圧力につながる。輸送費がすべての財の価格に溶け込むからだ。4月のFOMCが声明文で「物価上昇の相当部分がエネルギー価格の上昇を反映した結果」と直接言及したのも同じ文脈だ。このような局面で伝統的に機能してきた資産は、金、銀、物価連動国債（TIPS）などである。金は2008年の金融危機以降、インフレ懸念が高まっていた時期や、2022年のロシア・ウクライナ戦争で原油価格が急騰していた時期に、いずれも安全資産としての役割を果たした。
国内の投資家なら、KRX金現物口座やETFで簡単にアクセスできる。ただし、金はドル高局面では力を発揮できない傾向があるため、米国の金利の方向性と併せて見る必要がある。REITs（不動産投資信託）もインフレヘッジの候補として挙げられるが、高金利局面では借入コストの負担でむしろ弱含む可能性があるという点も忘れてはならない。資産の5～10％程度を金やインフレ連動資産に分散しておく程度が、保守的でありながら実用的なアプローチだ。
最後に、最も確実な資産形成は支出を減らすことだ。投資収益率を5％上乗せするよりも、1か月間のガソリン代と電気代を10万ウォン節約する方が、税金もリスクもない確定収益となる。格安ガソリンスタンドの情報を提供するオピネット（Opinet）アプリは、同じ地域内でもリッターあたり100ウォンを超える価格差があることを教えてくれる。燃料税の還付や給油割引が大きいクレジットカード、公共交通機関の割引カードを見直してみる価値がある。こうした節約分をただ使うのではなく、毎月ETFの積立に回せば、高油価がむしろ資産を増やすきっかけとなる。
原油価格は予測の領域ではなく、対応の領域である。パウエル議長ですら今後の30～60日間の原油価格の動向がFRBの政策を変え得ると認めるほど、変動性が大きい。私たちができることは、どのシナリオが展開されても耐えられるようにポートフォリオを組んでおくことだ。投資において最も高くつく言葉は「今回は違う」であり、最も心強い言葉は「分散しておいた」であることを忘れてはならない。