[비즈한국] 国内1号の不動産小口投資企業Kasa（運営会社Kasa Korea）がサービスを終了した。大信金融グループへの編入後も赤字が続いた上、収益証券投資仲介業の認可を取得できず、最終的に市場から撤退することになった。2027年のトークン証券制度化施行を控える中、Kasaの買収を通じてトークン証券市場での先行を狙っていた大信金融の今後の戦略にも注目が集まる。
国内初の不動産デジタル収益証券（DABS：Digital Asset Backed Securities）取引所であるKasaは、8月10日付でサービスを終了した。Kasaは「金融委員会から革新金融サービスの指定を受け、中小規模の商業用不動産の信託収益証券発行および取引サービスを試験的に提供してきた。しかし、革新金融サービス指定期間の終了後、新設された法令の制度化要件を満たすことができず、収益証券投資仲介業の認可を取得できなかった」と、運営終了の背景を明かした。
Kasaはサービス終了を7月10日に告知したが、事業整理は以前から予告されていた。Kasaが今年上半期中に新規公募を行わず、北村月下斎、瑞草ジウェルタワー、上岩235ビルなど保有する不動産を順次売却していたためだ。Kasa Koreaの従業員は、業務分野に応じて大信証券に異動したことが確認された。
Kasaは2019年12月に革新金融サービスに指定され、2020年9月にサービスを開始した。Kasaは、個人では投資が難しい商業用不動産に小口投資を通じて容易にアクセスできるようにしたサービスだ。DABSを保有する投資家は、不動産から発生する賃料を受け取ることができ、建物が売却された場合はDABS保有数量に比例して売却益を得る仕組みである。Kasaは2020年にソウル江南区の駅三ロンドンビルを皮切りに、韓国技術センター、汝矣島イクスコンベンチャービル、忠南天安のTE物流センターなど、数々の公募募集を行った。
大信金融グループは2023年にKasaを買収することで不動産小口投資事業を獲得し、今後のトークン証券（ブロックチェーンベースの証券）市場への進出基盤を整えようとしたが、Kasaが収益証券投資仲介業の認可を取得できなかったことで、戦略の修正が不可避となった。
2023年3月に大信金融グループがKasaの経営権と韓国事業部門を買収した後、洪在根・大信証券新事業推進団長が代表職を務めた。大信グループは不動産投資に強みがあり、大信証券を通じてトークン証券事業を推進できることから、両社のタッグによる相乗効果が期待されていた。
しかしKasaは、伝統的な金融グループに編入された後も規制の壁を越えられなかった。金融当局は2025年、小口投資などの新種証券事業において発行と流通を分離し、兼業を禁止した。証券発行については、証券業スモールライセンス（収益証券投資仲介業）を新設した。ライセンスを取得した企業は、小口投資証券を発行して投資家を募集し、場外で投資家間の1対1取引を仲介できる。
流通のための収益証券場外取引仲介業ライセンスの場合、安定的な注文および決済処理のために認可条件が厳格に設定された。最低自己資本基準が10億ウォンの発行業ライセンスとは異なり、流通業には最低基準60億ウォンに加え、電算専門人員8人を配置するなど、大手取引所レベルの条件が求められた。
革新金融サービスの終了時点を延長し続けていたKasaは、2025年6月に収益証券投資仲介業ライセンスの予備認可を申請したが、取得に失敗したことで事業運営に苦労していた。認可条件には自己資本、内部統制体系の整備、投資家保護制度などがあるが、これを満たすことが困難だったと伝えられている。これは、別の第1世代不動産小口投資企業であったFunbleと同様の状況である。Funbleは収益証券投資仲介業の認可を受けられず、5月にプラットフォーム運営を中断し、約2カ月後の7月3日に破産宣告を受けた。
Kasaは小口投資商品を流通できる場外取引業ライセンスを直接取得する代わりに、KDXコンソーシアムに参加した。予備認可を受けた2つのコンソーシアム（KDX、NXT）のうち、キウム証券、教保生命、カカオペイ証券が最大株主となり、韓国取引所が5％以上の株主として参加するKDXコンソーシアムに合流したためだ。
NXTコンソーシアムは、代替取引所であるNextradeが最大株主として参加する小口投資場外取引所コンソーシアムである。金融委が公開した予備認可申請状況によると、新韓投資証券、Musicow、I&Fコンサルティング、ハナ証券、漢陽証券、有進投資証券などが5％以上の株主として名を連ねている。
しかし、両コンソーシアムの本認可取得の手続きが長期化したことで、Kasaは耐えきれなくなった。
業界関係者は「流通と発行を分離したことで、革新金融サービスとして運営していた不動産小口投資企業は従来の事業構造を維持できなくなった。ライセンスを取得するための人的・物的条件は、小規模な企業には満たしにくいレベル」とし、「収益証券の二次取引ができないためサービスを縮小せざるを得ず、収益性も悪化した」と語った。
一方、Kasaが買収から3年で幕を閉じることとなり、大信グループのトークン証券事業にも注目が集まっている。大信証券の関係者は、Kasaのサービス終了後の方向性について「新たに進めていることや決まっていることはない」と伝えた。法人清算に関しても「資産整理を進めているが、廃業するかどうかは確定していない」と答えた。
不動産小口投資の収益構造の限界が露呈しただけに、M&A戦略も変わると見られる。Kasaは大信グループに編入されて以降も黒字を出せなかった。買収初年の2023年は売上2億ウォン、当期純損失67億ウォンを計上した。2024年には売上3億ウォンに対し当期純損失59億ウォンを記録した。さらに、認可問題で正常な営業が難しかった2025年には売上が5400万ウォンにとどまり、当期純損失は59億ウォンに達した。
制度の整備が長期化し、トークン証券市場の熱気が冷めたことも問題だ。ただし、今年初めに株式・社債等の電子登録に関する法律（電子証券法）と資本市場と金融投資業に関する法律（資本市場法）が改正され、2027年2月からトークン証券が本格的に制度圏内に入れば、雰囲気が変わるという期待感もある。株式・債券・収益証券など多様な種類の証券をトークンとして発行（STO：Security Token Offering）できるからだ。証券会社においてもSTOプラットフォームを独自に構築する傾向がある。