[비즈한국] SKハイニックスが2020年に約90億ドルで買収契約を結んだインテルのNAND・SSD事業を基盤として発足したソリダム（Solidigm）について、米国の新規株式公開（IPO）の可能性が取り沙汰されている。企業価値は最大1500億ドル、IPOによる調達額は約150億ドルに達する可能性があるという展望まで出ている。
ロイター通信は9月25日、複数の関係者の話として、ソリダムが早ければ2027年の米国IPOを検討していると報じた。報道によると、ソリダムは投資銀行を対象に、IPO主幹事の地位を獲得するための「ベイクオフ（入札）」を実施したという。IPOを通じて約150億ドルを調達し、企業価値は最大1500億ドルに達する可能性があるとの見通しも出ている。ただしロイターは、取引の規模や時期は市場環境によって変動する可能性があり、現時点で確定したものではないと伝えた。
90億ドルと1500億ドルを単純に「買収価格と現在の企業価値」として比較することは難しい。90億ドルは2020年にSKハイニックスがインテルのNAND SSD事業、NAND部品・ウェハー事業、中国大連の生産施設などを買収することに合意した金額である。一方、1500億ドルは、その後の事業再編や投資、AIデータセンター向け企業用SSD（eSSD）事業の拡大などを経たソリダムに対し、現在IPOの過程で取り沙汰されている潜在的な企業価値である。
SKハイニックスも上場説の拡散を受け、1日に公式見解を発表した。同社は「ソリダムに関連して現時点で確定した事項はない」とし、「外部資本であれ自己資金であれ、形式そのものだけでなく、既存株主に与える全体的な経済的影響を併せて評価しなければならない」と明らかにした。長期的な企業価値と株主価値を最優先基準にするという説明だ。この立場は、ソリダムの上場が確定した経営計画ではなく、複数の資金調達案の一つとして検討されている段階であることを意味する。
SKハイニックスの現金同等物88兆ウォン…内部資金・外部資金の両方を検討
SKハイニックスの財務余力は十分な水準だ。今年第2四半期末時点で、SKハイニックスの現金同等物は88兆ウォンで、前四半期より33兆6000億ウォン増加した。総借入金は18兆6000億ウォンに減少し、純現金は69兆4000億ウォンに拡大した。したがって、ソリダムへの投資のために外部資金を必ず調達しなければならない財務状況とは言い難い。実際、SKハイニックスも自己資金と外部資金の両方を選択肢として検討していると明らかにした。
同社は公式見解の中で、十分な財務余力があってもすべての投資を内部資金で賄うことが必ずしも最善ではないという趣旨を説明した。ソリダムの競争力強化のための投資の必要性と、グループ全体の資本配分の効率性を併せて検討するということだ。
ソリダムの投資の必要性が高まっているのも事実だ。ソリダムはAIデータセンター向けの超大容量eSSD事業を拡大している。代表製品である「D5-P5336」は、最大122.88TBの容量を提供する。既存の61.44TB製品の2倍の容量で、AIや大規模データ処理用ストレージを狙った製品である。
SKハイニックスも今年1月、米国のAI事業組織を新設する過程でソリダムの事業を再編した。従来の法人名「SKハイニックスNANDプロダクト・ソリューションズ（SK hynix NAND Product Solutions Corp.）」をAI事業担当会社へと転換し、NAND SSD関連事業は新設した「ソリダム（Solidigm Inc.）」に移管した。SKハイニックスは当時、米国のAI事業組織に最大100億ドルを投資する計画を明らかにしていた。
ソリダムの持分96.86%…上場構造により希薄化の有無が変化
SKハイニックスの今年6月末時点の連結財務諸表を見ると、ソリダムは連結子会社として分類されており、公開された持分比率は96.86%である。ソリダム事業を支配する「SKハイニックスNANDプロダクト・ソリューションズ」も同様にSKハイニックスの連結子会社である。
今後IPOが実現したとしても、SKハイニックスの持分比率がどの程度変化するかは現時点では不明だ。ソリダムが新株を発行して資金を調達すれば、既存の持分比率は低下する可能性がある。逆に、既存株式を売却する旧株売出しの比重や、他の資本調達方式をどのように組み合わせるかによって結果は変わってくる。
ロイターが報じた150億ドルの調達額も、具体的な新株発行規模を示すものではなく、確定した数字ではない。したがって、現段階でIPO後のSKハイニックスの持分比率を計算することは難しい。SKハイニックスもこの点を意識し、資本調達の形式そのものよりも、既存株主に与える経済的効果を総合的に検討すると強調した。
ソリダムの出発点はインテルのNAND事業である。SKハイニックスは2020年10月、インテルのNANDメモリーとストレージ事業を90億ドルで買収する契約を締結した。対象にはNAND SSD事業、NAND部品・ウェハー事業、中国大連のNAND生産施設が含まれていた。インテルのオプテーン（Optane）事業は取引から除外された。当時の契約は、二段階で取引を完了させる構造となっていた。
SKハイニックスは2021年に第一段階の取引を終え、ソリダム（法人名：SKハイニックスNANDプロダクト・ソリューションズ）を発足させた。その後、NAND市場の低迷により苦境に立たされた時期もあったが、最近ではAIデータセンター向けの超大容量eSSDを中心に事業を再編した。SKハイニックスも公式見解の中で、ソリダムが現在、AIデータセンター向け超大容量eSSDを中心に事業競争力を強化していると説明している。
市場環境も変化した。生成AIの普及により、データセンターの演算量だけでなく保存すべきデータ規模も急増しており、高容量SSDの需要が拡大している。ソリダムは122.88TB製品をはじめとする高容量QLC SSDを、AIやデータ集約型のワークロード向けに供給している。
ソリダムの米国生産施設への投資可能性も浮上している。ロイターは先月、ソリダムが米国ニューヨーク州北部を候補地として、NANDフラッシュ生産工場の建設を検討していると報じた。ただし、議論は初期段階であり、投資の有無や規模が決定したわけではない。
小口株主からは「株主価値毀損の懸念」…重複上場論争へ
ソリダムのIPOの可能性が報じられると、韓国内では「重複上場」に関する論争も浮上した。小口株主プラットフォーム「ACT」は2日、ソリダムの上場推進を再検討すべきだと主張した。ソリダムが新株発行などを通じて外部投資を受けた場合、既存のSKハイニックス株主が享受していた経済的価値が希薄化する可能性があるというのがACT側の主張だ。韓国取引所への嘆願書提出も検討していると報じられた。
ただし、ソリダムの上場を、韓国内で議論となった典型的な「物的分割後の子会社上場」の事例と同一視するのは難しい側面もある。ソリダムはSKハイニックスが既存の事業部を物的分割して作った会社ではなく、外部企業であるインテルからNAND・SSD事業を買収した後に発足した会社だからだ。その後、今年に入って米国のAI事業組織の再編過程で事業構造が再び調整された経緯がある。
一方で、別法人であるソリダムが外部投資家を受け入れて上場した場合、既存の親会社株主が考える経済的な利害関係が変わる可能性があるという点については論争の余地がある。ソリダムが外部投資を受けて成長すれば、かえって株主価値が高まる可能性があるという意見もあるためだ。SKハイニックスもこれを意識し、「重複上場の可否といった形式よりも、既存株主に及ぼす全体的な経済的影響を評価しなければならない」との立場を示している。